选择投资价值作为评估基准，评估报告中已将协同效应价值纳入其中。当评估结果充分反映了所有显著的协同效应，则此评估结果即表明了投资者在不考虑其他因素的情况下支付的最大合理金额。若以该上限定价进行投资并购，则意味着投资的所有价值增值部分都将由投资者承担，即投资者无法因此获得任何协同价值回报，而协同价值的所有收益则归于标的企业原有的股东。在这种情况下，假如这些协同效应的价值需要投资者个人或与标的企业共同逐步投入形成，则如此交易价格将对投资者而言显得不公。

 

在国有企业混合所有制改革的情境下，对参与改革的战略投资者而言，考虑未来能够为企业带来的协同效应价值，即便以市场价值作为基准，仍有谈判的空间。而对于改革企业来说，那些包含协同效应的投资价值，构成了其能够接受的最高交易价格。 然而，考虑到战略投资者在企业未来发展中的增值投入，将所有协同效应的价值完全体现在初次交易价格上显然是不公平的。因此，需要综合考量战略投资者为实现协同效应所付出的努力及其最终对企业价值带来的增值。这意味着，在改革企业采用投资价值作为定价参考的时候，必须全面分析和考虑协同效应的产生和归属问题。最终，通过结合投资价值和市场价值的评估结果，形成合理且公正的交易价格。

 

因此，混改企业在引入投资者时，应当重点关注投资者能够带来的协同效应价值，以确保国有企业在混改后能够实现最大程度的价值增值。单纯依据摘牌价高低来选择投资者是不够的（假设投资者都是理性人，摘牌价不会高于其投资价值的上限）；若考虑协同效应价值，摘牌价甚至可能低于挂牌价。例如，某混改企业正在考虑三位战略投资者：A、B和C。从支付的对价金额上看，A投资者最高，其次是B，最低的是C。然而，这三个投资者与国有企业能够实现的协同效应价值却呈现出相反的顺序：C最高，其次是B，最低的是A。即便从绝对金额上看，支付更高的对价意味着A似乎是最优选择，但当考虑这些投资带来的协同效应价值时，从国有资产价值最大化角度看，C投资者贡献的价值增量实际上高于其他两方。因此，从整体价值增量的角度出发，引入C投资者可能是最佳决策。

 

战略投资者带来的增值效应=协同作用价值 -（市场评估价值-支付代价）

 

战略投资者A：价值增量=30万 -（100万-105万）=35万<br>具体来说，通过这一计算，我们可以得出战略投资者A为项目带来的净增值部分为35万。

 

战略投资者B：价值增量=60万元 -（100万元-100万元）=60万元

 

战略投资者C：价值增量=80万 -（100万-95万）=75万<otros>这表明战略投资者C为项目贡献了75万元的价值增量。</otros>

 

根据上述分析，战略投资者C以其最低的支付对价却能为混合所有制改革的企业带来最大价值提升，这暴露了两个核心问题：首先，单纯依据支付对价的高低来确定战略投资者的首选标准或许不够合适，还需要考察投资者未来能带来的协同效应价值。其次，即便支付对价低于市场水平或挂牌价格，也不宜直接断言造成国有资产流失，关键在于未来投资者能否在企业中扮演重要角色，并带来额外的价值增值。 考虑到这一点，2016年由国务院国资委和财政部联合发布的企业国有资产交易监督管理办法第32号令中关于“产权转让项目首次正式信息披露的转让底价不得低于经核准或备案的转让标的评估结果”的规定以及“降低转让底价或更改受让条件重新披露信息时……新的转让底价低于评估结果的90%必须经转让行为批准单位书面同意”的条款，可能需要进行更深层次的探讨与调整。

 

根据前述分析，我们提出以下几点建议，旨在提升国企混改评估的科学性和有效性： 在国企混改评估过程中，应不仅局限于常规的市场价值评估，还应根据具体情况，酌情增加针对特定投资者的投资价值评估。将投资价值评估的结果作为市场价值评估结论的重要补充，旨在最大化国有资产价值。通过综合考量这两种评估结果，混改企业能够制定出更加合理的交易价格，从而吸引优质的战略投资者参与，使得国有资产得以稳健增值。这一做法不仅有助于实现国有资产保值增值的目标，还能够积极推动国企混改的深化与发展。 此外，还应从政策层面着手，针对“同股同价”、“国有资产流失”以及交易挂牌价等问题进行深入研究，制定出更能满足国企混改需求、保障国有资产价值的规范要求。这样一来，不仅能从制度层面对国企混改提供有力支撑，还能从实际操作中助力国企混改的进一步深入与发展。

（出自2019年第12期《中国资产评估》）